بررسی سه سناریوی محتمل برای رمزارزها

شاپور محمدی، رئیس اسبق سازمان بورس و اوراق بهادار / با توجه به تحولات اخیر در بازارهای مالی جهانی و ورود بخشی از دارایی‌های خانوارها به سبد محصولات دیجیتال، به‌ویژه رمزارزهایی مانند بیت‌کوین، یکی از پرسش‌های اساسی پیش‌روی سرمایه‌گذاران، چشم‌انداز آینده این دسته از دارایی‌هاست.

رمزارزها فاقد یکی از ویژگی‌های کلیدی پول‌های رایج، یعنی «قوه ابراء قانونی» هستند. برخلاف پول‌های رسمی کشورها که متناسب با رشد یا افت تولید ناخالص داخلی، حجم‌شان قابل تنظیم است، رمزارزها چنین سازوکاری ندارند و به همین دلیل امکان هماهنگی با ابعاد و تحولات اقتصاد کشورها را ندارند. افزون بر این، رمزارزها برخلاف دارایی‌های متداول که یا مولد ارزش‌اند یا دارای ارزش مصرفی و کاربردی مشخص، فاقد این کارکردها هستند. البته برخی ویژگی‌های پول، مانند امکان ذخیره ارزش و ایفای نقش واسطه مبادله را دارند.

در نتیجه، از منظر مفهومی، محصولات دیجیتالی‌ای مانند بیت‌کوین نه در تعریف کلاسیک «ارز» می‌گنجند و نه «دارایی» به‌شمار می‌آیند؛ با این حال، به‌دلیل سهولت تداول و کاربرد عمومی، در این متن از واژه «رمزارز» استفاده می‌شود. برای آینده این محصولات، چند سناریو قابل تصور است که در ادامه به آن‌ها خواهم پرداخت:

الف) پذیرش آن‌ها توسط دولت‌ها به‌عنوان پول رایج کشورها که این سناریو مغایر با ذات همتا به همتا (Peer-to-peer) بودن رمزارزها است و برخلاف ویژگی دور از دسترس بودن مالکیت افراد (از دسترس دولت‌ها) کنترل را در اختیار دولت‌ها قرار خواهد داد که مطلوب نیست.

ب) ممنوعیت سراسری توسط دولت‌ها و نفی حقوق مالکیت نسبت به دارایی‌های فیزیکی مانند اتومبیل و مستغلات به دست آمده با پرداخت از طریق رمزارزها که در این سناریو نیز رمزارزها به مرور کم ارزش شده و از جایگاه فعلی به میزان قابل توجهی تنزل خواهند کرد.

پ) ادامه حالت فعلی که این گزینه نه پذیرش و نه نفی کامل است. در این حالت رمزارزها می‌‌توانند در بلندمدت نیز باقی بمانند؛ در واقع جایگزین پول نقد در مبادلات بین‌المللی هستند که به‌دلیل حذف پول نقد از مبادلات بین‌المللی جایگاه مناسبی پیدا خواهند کرد.

پ) در این سناریو لزوما کارهای انجام شده غیر قانونی نیستند؛ اگرچه مبادلات غیرقانونی بین‌المللی نیز می‌تواند با رمزارزها انجام شود اما لزوماً غیرقانونی نیستند. به هر دلیلی برخی از اشخاص تمایل دارند از حوزه نفوذ قانونی دولت‌ها نسبت به مالکیت خود جلوگیری کنند، بنابراین در این حالت رمزارزها ارزش کارکردی (Functional) بیش‌تری پیدا خواهند کرد. در این صورت علاوه بر حجم اقتصاد غیررسمی کشورها که لزوما تمامی این حجم از مبادلات بین‌المللی غیر قانونی نیست، شدت مقرراتی (Regulation Intensity) در خصوص مالکیت و مبادلات مالی می‌تواند موجب افزایش استفاده از رمزارزها شود.

هر میزان نظارت گریزی بیشتر باشد، حجم اقتصاد غیرقانونی و غیررسمی اقتصادها بالاتر باشد و هر چه شدت مقرراتی بالاتر باشد، ارزش رمزارزها افزایش خواهد یافت. علاوه بر کارکرد مبادلاتی رمزارزها کارکرد کسب سود سرمایه‌ای نیز برای آنها متصور است که این نوع تقاضا تحت‌تاثیر چشم‌انداز سودآوری قرار دارد.

به بیان خلاصه‌تر تحلیل بازار رمزارزها علاوه بر چهارچوب‌های اقتصاد مالی باید در چهارچوب ملاحظات اقتصاد حقوق (Economics of Law) نیز مورد بررسی قرار گیرد. در خصوص رمزارزها تابع مطلوبیت سرمایه‌گذار علاوه بر در نظر گرفتن ریسک، بازده، نقدشوندگی و هزینه‌های مبادلاتی تحت تاثیر ملاحظه گریز از ترتیبات رسمی (Formal Orders) اقتصاد برای حقوق مالکیت نیز قرار می‌گیرد. تحت سناریوی (پ) رمزارزها به اندازه سهم آنها از تجارت جهانی به اضافه میزان تمایل گریز از ترتیبات رسمی اقتصاد جایگاه خود را حفظ خواهند کرد، اگر با ریسک‌های ذیل‌الذکر تحت چالش قرار نگیرند.

اگرچه در سناریوی سوم، رمزارزها همچنان پابرجا خواهند بود، اما مخاطراتی نیز در مسیر آن‌ها وجود دارد. رمزارزهایی با حجم بازار بزرگ، در صورت کاهش جریان ورودی منابع مالی، به‌ویژه دلار و یورو، جذابیت سودآوری خود را از دست می‌دهند. هرچه توزیع ورود منابع مالی به سمت یکنواختی حرکت کند، جذابیت رمزارزهای بزرگ‌تر و پررشدتر نیز کاهش خواهد یافت.

دلیل این موضوع آن است که ارزش ایجادشده در این بازارها، عمدتاً وابسته به قابلیت دسترسی در شرایط خاص یا برای برخی معاملات خاص است. بنابراین، استمرار رونق در بازار رمزارزها نیازمند تداوم ورود ارزش از سایر بازارهاست، و با کاهش این ورودی‌ها یا حرکت آن به سمت توزیع یکنواخت، رمزارزهای بزرگ‌تر تحت فشار بیشتری قرار می‌گیرند.

علاوه بر این، خطر از بین رفتن «توافق عمومی» نیز به عنوان ریسکی پیش‌بینی‌ناپذیر مطرح است. تعادلی که بر پایه این توافق شکل گرفته، ممکن است در اثر تضعیف عوامل شکل‌دهنده آن به‌سرعت دچار اختلال شود. از همین رو، در تحلیل آینده رمزارزها، باید روند متغیرهایی را که ممکن است این توافق عمومی را بر هم بزنند نیز مورد توجه قرار داد.

در تحلیل هر بازار، پیش از بررسی نحوه توزیع ارزش میان بازیگران، شایسته است به منشأ خلق ارزش توجه شود. امید می‌رود با انجام تحلیل‌های عمیق‌تر، شاهد تعادلی پایدارتر میان بازارهای مالی مختلف باشیم؛ تعادلی که بتواند پاسخ‌گوی انواع نیازهای سرمایه‌گذاران باشد.